事件：公司公布2015年年报，15年实现营收50.47亿元，同比上升66.44%；实现净利润4.01亿元，同比上升30.8%；基本每股收益0.84元，同比上升30.81%，业绩优于预期，主要因前期高毛利项目在15年进行结算以及存量物业销售所致。

■收入利润双增长，签约销售超预期：公司15年业绩大幅增长，累计营收50.47亿元，同比大增65.26%；归属母公司净利润为4.01亿，同比增加30.8%，基本每股收益0.84元，同比上升30.81%；15年公司合同销售金额73.83亿元，完成年度目标的143.89%，比上年同期增长52.19%，超额完成15年目标；房地产销售面积41.54万平方米，完成年度目标的95.78%，比上年同期增长21%。16年预计销售额106亿元，预计同比增长43.6%。

■ROE微降 财务结构改善：公司15年净资产收益率为9.0%，较去年的9.6%略微下降，从长短期偿债能力看来，本期公司各项指标得以优化，资产负债率从去年79.6%降为77.2%，改善来自15年增发扩股。15年公司销售商品、提供劳务收到的现金高达62.78亿，较去年同期46.52亿同比增长34.9%，销售回款良好。

■拿地再下两城、后续开发有保障：目前公司房地产业务主要集中在上海、成都、惠州等城市，而15年度公司通过股权收购方式获得上海君廷项目、香港火炭项目、大股东的成都中洲中央公园项目、三岔湖项目以及青岛胶州旺洲、联顺项目，可预计未来公司地产版图将再扩充。全年公司增加土地储备及在建项目占地面积147.06万平米，计容积率面积214.57万平米。

■多重激励、捆绑利益：股权激励+员工持股，将高管和员工利益与公司成长相连接。公司自15年7月首推第一期股权激励之后，16年3月再发公告拟推出员工持股计划。

■投资建议：公司在优质一二线土地储备丰富，后续开发销售均可保障，销售有望保持持续高速，全年有望突破110亿元销售；多重激励制度，将员工利益和公司发展相捆绑，利于公司长远发展，我们预计公司2016年-2018年的EPS分别为0.91、1.34 、1.81，对应股价 PE 倍数 为17.7X、12.0X、8.9X，首次买入-A投资评级，6个月目标价20.1元。

■风险提示：拿地不及预期，销售不甚理想

1. 收入利润双增长，签约销售超预期

公司15年业绩大幅增长，累计营收50.47亿元，同比大增65.26%；归属母公司净利润为4.01亿，同比增加30.8%，基本每股收益0.84元，同比上升30.81%，主要得益于公司前期大量项目在本年度进行结转以及报告期内部分存量物业得以出售。

图1：2015年公司营收50.47亿元，同比增加57%		图2：2015 年公司净利润0.28亿，同比下降62.43%
资料来源：公司公告、安信证券研究中心		资料来源：公司公告、安信证券研究中心

15年公司依旧是以商品房销售为主，服务（物业租赁、管理）与酒店为辅的经营模式。分产品结算收入可以发现商品房销售收入依旧拔得头筹，全年营收48.58亿，其次为酒店业，营收为2.43亿，第三为服务业营收9342万元，公司商品房销售占全部营收的96.25%。

分地区结算收入来看广东地区依旧是公司营收主力，15年结转收入高达34.6亿，其次为上海10.35亿，然后是辽宁3.27亿，最后是四川2.18亿其中广东、上海地区结转收入分别同比大增169.8%、183.5%这是由于前期公司在这两地集中拿地开发投资所得。

从签约销售方面来看来看，公司处于三年战略的第二年，14年初公司制定三年合同销售额年复合增长率为50%，而15年公司合同销售金额73.83亿元，完成年度目标的143.89%，比上年同期增长52.19%，超额完成经营规划中15年目标；房地产销售面积41.54万平方米，完成年度目标的95.78%，比上年同期增长21%；分城市看，销售主要集中在成都、上海、惠州、大连，销售额分别为9.2亿、47.93亿、13.78亿、1.55亿，销售面积分别为6.97万平米、12.34万平米、19.27万平米、2.97万平米。

图3：2015年公司商品房销售48.58亿，占比96%		图4：2013-2015年年公司分地区收入占比
资料来源：公司公告、安信证券研究中心		资料来源：公司公告、安信证券研究中心

图5：15年合同销售收入73.83亿，同比增长52.19%		图6：15年合同销售面积为41.45万平米，同比增长21%
资料来源：公司公告、安信证券研究中心		资料来源：公司公告、安信证券研究中心

图7：15年上海地区销售金额47.93亿，销售面积12.34万平米

资料来源：公司公告、安信证券研究中心

1. ROE微降 财务结构改善

公司15年净资产收益率为9.0%，较去年的9.6%略微下降，这是由于本年公司销售毛利率较去年同期42.7%下降2.8%，为39.9%，权益乘数同样较去年4.9下降0.5为4.4，而资产周转率为0.37，较去年0.28变化不大；

从偿债能力看来，本期公司各项指标得以优化。公司15年流动比率、速动比率均较14年有所提升分别为1.72和0.34，显示公司短期偿债能力得以改善，资产负债率为77.2%，相比去年同期79.6%下降2.3%，净负债率为92.15%，较去年同期119.15%大降27%，剔除预收账款的资产负债率为53.04%，较去年同期73.94%下降20.9%，

15年公司销售商品、提供劳务收到的现金高达62.78亿，较去年同期46.52亿同比增长34.9%，增长幅度较14年有所回落，但依旧保持较高水准，销售回款状况良好。

图8：15年净资产收益率降为9.0%，销售毛利率39.9%

资料来源：公司公告、安信证券研究中心

图9：2015年公司资产负债率77.2%，权益乘数4.4		图10：2015年公司销售商品、提供劳务收到现金62.78亿，同比增长34.9%
资料来源：公司公告、安信证券研究中心		资料来源：公司公告、安信证券研究中心

15年增发顺利完成，16年拟再次定增。公司继15年完成向大股东中洲置地增发176,834,660股用于偿还借款之后，16年再提增发预案，拟面向公司关联方前海阳诚在内的不超过十家特定对象增发379,048,931股，这两次增发将进一步提升公司的净资产规模，降低公司的资产负债率，优化财务结构，降低财务费用，从而提升盈利水平，增强公司的抵抗财务风险能力。且15年参与定增的大股东中洲置地承诺3年不减持，彰显其做大主业的信心。

表1：公司近2年增发明细

资料来源：公司公告、安信证券研究中心

4.拿地再下两城、后续开发有保障

目前公司房地产业务主要集中在上海、成都、惠州等城市，而15年度公司通过股权收购方式获得上海君廷项目、香港火炭项目、大股东的成都中洲中央公园项目、三岔湖项目以及青岛胶州旺洲、联顺项目，可预计未来公司地产版图将再扩充，增加青岛和香港两大优质城市。从土地储备还可以看到公司未来会增大商业开发比重。全年公司增加土地储备及在建项目占地面积147.06万平米，计容积率面积214.57万平米。而14年同期新增土地储备及在建项目51.6万平米，计容积率建筑面积125.88万平方米，新增土地储备及在建项目、计容面积相较于14年分别增长184.8%，70.5%。未来公司还将通过多种渠道扩充其土地储备，加大项目开发力度，以保证后续开发经营。

表2 2015年公司土地储备情况

资料来源：公司公告、安信证券研究中心

备注：黄金台项目原土地总面积约28.5万平方米，该地块已纳入深圳市2014年度土地整备计划，市规划国土委龙华管理局已拟定了《华电地块A806-0001宗地土地整备实施方案》并经市政府有关会议审议并原则通过，但尚未取得市政府用地批复。该实施方案主要内容为，按等价值原则，在该地块用地范围及周边调整留用项目用地，剩余用地由政府收回。公司将配合市规划国土委龙华管理局按有关规定推进收地补偿及后续工作。目前，该项目尚无进一步进展。

5.多重激励 捆绑利益

股权激励+员工持股，将高管和员工利益与公司成长相连接。公司自15年7月首推第一期股权激励之后，16年3月再发公告拟推出员工持股计划。股权激励主要对象是公司高管，而员工持股则惠及范围更广且人数更多，这两项激励制度的推进可以将公司股东、公司高管和核心员工的利益与公司发展捆绑，有利于公司留住优秀人才，调动员工积极性，稳定公司未来发展，帮助公司建立长效激励机制。

表3：公司激励制度明细

资料来源：公司公告、安信证券研究中心

6.投资建议

公司在优质一二线土地储备丰富，后续开发销售均可保障，销售有望保持持续高速，全年有望突破110亿元销售；多重激励制度，将员工利益和公司发展相捆绑，利于公司长远发展，我们预计公司2016年-2018年的EPS分别为0.91、1.34 、1.81，对应股价PE 倍数 为17.7X 、12.0X、8.9X，首次买入-A投资评级，6个月目标价20.1元。

风险提示：拿地不及预期，销售不甚理想